A beteg meggyógyult. Hazamehet?

A hetvenes évek kellemetlen tapasztalatai nyomán a kormányok és jegybankok felismerték az infláció stabilizálásának, az inflációs várakozások horgonyzásának a jelentőségét. Mindezt a korábbinál aktivistább, az infláció irányában közel zéró toleranciát tanúsító monetáris politikával igyekeztek elérni. Számos országban bevezették az inflációs célkövetéses rendszert. Az erőfeszítések sikerrel jártak: az egykori első számú közellenség kezes báránnyá szelídült a „Great Moderation” alatt, és azóta is kézből eszik.

Éves inflációs ráták néhány fejlett országban 1970-től napjainkig

infla

Forrás: FRED

Ami azonban büszkeség az elmúlt évtizedek jegybankárjainak, fejtörés a jelenlegi jegybankároknak. Már a válság kirobbanásakor kognitív zavart okozott az Erőben, hogy a monetáris politika által kiemelten figyelt indikátor, az infláció elfelejtett jelezni, hogy egy lufin ülünk, ami bármikor kipukkanhat. Az amerikai és a globális gazdaság úgy vált túlfűtötté, hogy mindez nem vezetett a fogyasztói árak látványos emelkedéséhez.

Ellenkező előjellel, de legalább ekkora rejtélyt jelent máig a közgazdászoknak, hogy miért nem volt szignifikáns defláció azokban az országokban, ahol a munkanélküliség megugrása miatt ez várható lett volna. Krugman (2018) szerint például korábbi közgazdasági ismereteink segítségével kiválóan értelmezhetőek a válság előtt, alatt és után látott események, egyedül az elmaradt deflációra nincsen jó magyarázatunk.

Jerome Powell Fed-elnök Jackson Hole-ban tartott előadásában is arra hívta fel a figyelmet, hogy az infláció egyre kevésbé jelzi jól a munkapiac feszességét, a magas kapacitáskihasználtságot, vagyis azt, ha a gazdaság túlfűtöttségének kockázata megnő.

Mi következik mindebből? Legyinthetünk egyet mondván, hogy Goodhart törvénye – miszerint, ha egy indikátort elkezdünk „targetálni”, megszűnik indikátor lenni – ismét csak érvényre jutott. Az infláció azonban nem csak a ciklikus pozíció megértése szempontjából fontos változó egy jegybank számára, hanem amiatt is, hogy ő maga egy káros jószág, az árstabilitás ezért önmagában érték, függetlenül attól, hogy indikátorként mennyire hasznos.

Erősen vitathatóak ezért azok a vélemények, melyek szerint a jegybankoknak kisebb súlyt kell fektetni az árstabilitásra, és nagyobbat a reálgazdasági ciklusok simítására. Linda Yueh – például – azt javasolja az angol jegybanknak, hogy – részben az infláció kisebb információtartalmára miatt – második mandátumként célozza a gazdasági növekedést is az infláció mellett. Tekintettel arra, hogy a fejlettebb jegybankok már korábban sem csak az inflációs célt tartották egyoldalúan szem előtt, az ilyen javaslatok vélhetően az eddig is meglévő célok átsúlyozását szorgalmazzák. Ezt viszont azért nem indokolja, ha az infláció kevésbé reagál a kibocsátási résre, mert a célokat annak fényében érdemes meghatározni, hogy melyek azok a nemkívánatos jelenségek a gazdaságban, amelyek jóléti veszteséget okoznak, és amelyeket monetáris politikai eszközökkel hatékonyan lehet mérsékelni. A kapacitáskihasználtság fluktuációi ilyenek, de az infláció is az, függetlenül a kettő közötti kapcsolat erősségétől.

Hasonlóképpen nem egyértelmű, hogy kevésbé kell-e reagálnia kamattal az inflációra. Amennyiben egységnyi változás a kibocsátási résben kisebb elmozdulást jelent az inflációban, mint mondjuk 30 évvel ezelőtt, az pont amellett lehet érv, hogy a kamattal agresszívabban kell válaszolni az inflációra, ugyanis az infláció eltávolodása a céltól sokkal nagyobb egyensúlytalanságot jelez a reálgazdaságban.[1]

Végül, de nem utolsó sorban, ha a jegybankok leveszik a kezüket az inflációról, azt előbb vagy utóbb a gazdaság aktorai is észre fogják venni, és a gazdátlanul maradt indikátor ismét önálló életet kezd el élni, ahogy azt tette a hetvenes években. Ha sikerült meggyógyítani a beteget, az még nem jelenti azt, hogy vissza is kell küldeni abba a közegbe, ami megbetegítette.

Vonnák Balázs


[1] Fontos azonban arra is tekintettel lenni, hogy ugyanezen ok miatt az infláció relatív zajtartalma megnőhetett, vagyis a gazdaság ciklikus állapotától független eseti, átmeneti tényezők dominánssá válhattak. Ebből viszont az következne, hogy a kamatpolitikának a „headline” inflációra kevésbé, az inflációs alapfolyamatokat megragadó mutatókra viszont erősebben kell reagálnia.


Főoldali kép forrása: pixabay.com