Merre billen a mérleg? Horvátország csatlakozása az eurozónához

Július elején Zdravko Marić, horvát pénzügyminiszter jelezte, hogy országa hivatalosan is kérni fogja felvételét az európai árfolyam-mechanizmusba (ERM-II).  Az euro bevezetését legkésőbb 2024-re tervezi a horvát kormány, de szakértők szerint elképzelhető, hogy az euro 2023-ban már hivatalos fizetőeszköz lehet Horvátországban is. Ehhez azonban legkésőbb 2020 kora nyaráig be kell lépni az ERM-II-be. Milyen előnyei lehetnek a horvát gazdaságnak abból, hogy bevezetik a közös európai fizetőeszközt, és milyen hátrányokat szenvedhet el az önálló monetáris és árfolyampolitika feladásával?

Az árfolyamrögzítés melletti legfőbb érv, hogy eltűnnek az árfolyammozgásból fakadó kockázatok és a tranzakciós költségek, aminek hatására a kereskedelem fokozódhat, a beruházások növekedhetnek (Emerson és szerzőtársai, 1990), valamint a felszabaduló erőforrások olyan más termelő területekre, szektorokba áramolhatnak, amelyekbe eddig nem tudtak a saját valuta okozta korlátok miatt, így összességében egy magasabb GDP növekedést eredményezhetnek (Csajbók és Csermely, 2002). A közös valuta okozta előnyöket tehát főként a magas nyitottságú országok tudják elsősorban élvezni. Horvátország GDP arányos termék és szolgáltatás exportja 2018-ban 51,2 százalék, míg importja 49,3 százalékot tett ki. 2017-ben az importja közel 61 százaléka, míg exportjának több mint 54 százaléka az eurozóna felé irányult. A horvát gazdaság tehát relatíve nyitottnak tekinthető, és főként az eurót használó országokkal történő kereskedelem játszik fontos szerepet a gazdaságban. Ez azt jelentheti, hogy egy esetleges eurobevezetés következtében jelentős növekedési többletet realizálhat az ország, ami indokolttá teheti az euro bevezetését.

A valutaunióval szembeni legfontosabb ellenérv, hogy aszimmetrikus (vagy kevésbé korrelált) sokkok esetén nem működik optimálisan az uniform monetáris politika a zóna egésze számára (Mundell, 1961). A válságot, de már azt megelőzően a hitelezés egyoldalú felfutását se tudta megfelelően kezelni a közös monetáris politika az eurozónában (Boros, 2017). Így felvetődik a kérdés, hogy mennyire érheti meg csatlakozni egy (még?) be nem fejezett gazdasági és monetáris integrációhoz. Az empirikus tanulmányok jelentős különbségeket találtak (sokkok tekintetében) az EMU gazdaságai között, amelyek főként a periféria és a magországok között fellelhetőek (többek között: Bayoumi és Eichengreen, 2017; Artis és Zhang, 1995).

A gazdaságok közötti szimmetriát legegyszerűbben korrelációs mutatókkal lehet megragadni. A GDP növekedéséi ütemével megragadott üzleti ciklusokat tekintve a horvát gazdaságnál 2000 és 2018 között a KKE régiós átlagnál magasabb korrelációt figyelhetünk meg az EA12 régióval, míg az inflációt tekintve 1998 és 2018 között az egyik legmagasabb korrelációval rendelkezik[1]. Ez azt jelenti, hogy a horvát gazdaság főbb mutatóiban viszonylag együtt mozog az EA12-vel, vagyis az Európai Központi Bank monetáris politikai lépései az esetek jelentős részében megfelelők lehetnek a horvát gazdaságnak is.

KKE-országok üzleti ciklusainak és inflációinak korrelációja az EA12 régióval 1996 és 2018 között

horvat1

Megjegyzés: Horvátország esetében az üzleti ciklusok (GDP logdifferenciája) 2000Q2, az infláció 1998Q2, Bulgária esetében inflációs adat 1997Q1-től áll rendelkezésre. Minden más esetben 1996Q2-től kezdődnek az idősorok. Forrás: Saját számítás Eurostat és FRED adatok alapján

A szimmetria azonban változhat a gazdasági integráció mélyülésével. A specializáció hipotézise szerint az integráció hatására lebomlanak azok a korlátok, amelyek eddig gátolták a földrajzi koncentrálódását az egyes tevékenységeknek, így az egyes régiók a komparatív előnyök alapján specializálódnak, ami felerősíti az aszimmetriát a gazdaságok között. (Krugman, 1993) Ezzel szemben az endogenitás elmélete szerint a mélyülő integráció szimmetrianövekedést von maga után az iparágon belüli kereskedelem[2] növekedésének következtében. (Európai Bizottság, 1990) A korábban csatlakozott középkelet-európai országok esetében az euróbevezetést követően rendkívül vegyesen alakultak a korrelációk. Míg Szlovénia és Szlovákia esetében jelentősen nőtt az együttmozgás mindkét mutató esetén, a baltiaknál egyedül az inflációnál figyelhető meg szimmetrianövekedés.

KKE-országok eurozónával való szinkronizáltságának változása az euro bevezetését követően

horvat2

Megjegyzés: Horvátország esetében az üzleti ciklusok 2000Q2, az infláció 1998Q2, Bulgária esetében inflációs adat 1997Q1-től áll rendelkezésre. Minden más esetben 1996Q2-től kezdődnek az idősorok. Forrás: Saját számítás Eurostat és FRED adatok alapján

A régióbeli országok eddigi eurócsatlakozása alapján az valószínűsíthető, hogy Horvátország esetében az üzleti ciklusok szimmetriája enyhén csökkenni fog az euro bevezetést követően, míg az inflációnál emelkedhet a korrelációs mutató.[3] Így várhatóan megmarad a horvát gazdaság magas fokú szinkronizáltsága az EA12 régióval. Érdemes azonban megemlíteni, hogy az euróbevezetés okozta sokk a kamatok csökkenésén (egységesülésén) keresztül nagyfokú eladósodáshoz vezethet (mint Görögország esetében a 2000-es években), ami hosszú távon akár veszélyeztetheti a pénzügyi rendszer stabilitást és ezzel együtt a fenntartható növekedést is. (Hale és Obstfeld, 2016) Ez pedig magában hordozhatja az aszimmetria növekedését.

Összességében a fenti szempontok alapján sejthető, hogy a horvát pénzügyminisztérium miért sürgeti az euro bevezetését az EU csatlakozást követő hatodik évben. A horvát gazdaság relatíve magas kereskedelmi nyitottsága az eurozóna felé potenciális hasznokkal, a gazdasági ciklusok és infláció régióhoz képest magas szinkronizáltsága, illetve annak várható fennmaradása kisebb áldozattal járhat az eurocsatlakozás után. Természetesen azt sem lehet kizárni, hogy a horvát gazdaság szinkronizáltsága a jövőben csökken, különösen, ha a csatlakozás túlzott optimizmust fűtene a lakossági, vállalati szektorban, ami egy hitelboomban csúcsosodna ki. Mindenesetre a horvát kormánynak még ekkor is rendelkezésre állna a makroprudenciális eszközök széles tárháza.

Marincsák Kálmán Árpád

 


Felhasznált irodalom:

Artis, M. – Zhang, W. (1995): International Business Cycles and the ERM: Is there a European Business Cycle? International Journal of Finance & Economics, Volume 2, Issue 1

Bayoumi, T. – Eichengreen, B. (2017): Aftershocks of Monetary Unification: Hysteresis with a financial twist, Working Paper 23205, National Bureau of Economic Research

Boros Eszter (2017.): Endogén egyensúlytalanságok egységes valutaövezetekben, Hitelintézeti Szemle, 16. évf. 2. szám, 2017. június, 86-116. o.

Csajbók Attila – Csermely Ágnes (szerk.) (2002): Az euró bevezetésének várható hasznai, költségei és időzítése, MNB Műhelytanulmányok (24)

Emerson, M. – Gross, D. – Italianer, A. – Pisani-Ferry, J. – Reichenbach, H. (1992): One Market, One Money: An Evaluation of the Potential Benefits and Costs of Forming an Economic and Monetary Union, Oxford University Press

Glick, R. – Rose, A. K. (2002): Does a Currency Union affect Trade? The Time Series Evidence, European Economic Review, Elsevier, vol. 46(6), pages 1125-1151, June.

Hale, G. – Obstfeld, M. (2016): The Euro and the Geography of International Debt Flows, Journal of the European Economic Association

IMF (2014): Central and Eastern Europe: New member states (NMS) Policy Forum, 2014

Krugman, P. (1993): Lessons of Massachusetts for EMU, in Adjustment and Growth in the European Monetary Union, Edited by Francisco Torres and Francesco Giavazzi, Centre for Economic Policy Research

Mundell, R. A. (1961): A Theory of Optimum Currency Areas, The American Economic Review, Vol. 51, No. 4

Rose, A. K. – van Wincoop, E. (2000): National Money as a Barrier to International Trade: The Real Case for Currency Union, American Economic Review91 (2): 386-390


[1] Saját számítás Eurostat adatok alapján

[2] Habár több tanulmány kimutatta, hogy a gazdasági integráció hatása a külkereskedelemre jelentős (többek között: Rose és Wincoop, 2001; Glick és Rose, 2002), a válság utáni időszakban ez a hatás jelentősen alacsonyabb, mint amekkorának hitték. (IMF, 2014)

[3] Saját számítás Eurostat adatok alapján. Az átlagos hatás korrigálva lett a bevont kontrollországok (Magyarország, Lengyelország, Horvátország, Románia, Bulgária és Csehország) adataival. Az eurobevezetés átlagos hatása az országszintű egyedi hatásokból lett számolva. A korreláció változása minden ország esetében a csatlakozás utáni időszak korrelációs mutatójának és a csatlakozás előtti időszak korrelációs mutatójának a különbsége. Az egyedi hatás az adott ország adott belépésének időpontjához viszonyított korrelációváltozás és a nem belépők (kontrollországok) korrelációváltozásának a különbsége. Ezután az öt ország egyedi hatásainak átlagolásával megkapható az átlagos hatás a KKE országok eurocsatlakozására. Az átlagos hatás üzleti ciklusok szinkronizációjánál -0,11, míg infláció esetén 0,13. A változás várhatóan közelebb is eshet a szlovák és szlovén esethez, mint a baltihoz a gazdasági hasonlóságok miatt.


Marincsák Kálmán Árpád

Junior elemző, MNB

A Budapesti Corvinus Egyetem MNB Tanszék által indított jegybanki elemző specializáció első évfolyamának végzett hallgatója. Korábban gyakornokként kis- és középvállalatokhoz kapcsolódó hitelezési folyamatokkal foglalkozott az OTP Banknál. A Magyar Nemzeti Bankhoz 2019. nyarán csatlakozott, ahol a Monetáris Stratégia főosztály munkatársa.


Főoldali kép forrása: pixabay.com