Makroökönómia a válság után: de mi volt a válság előtt?

Az 1930-as évek nagy gazdasági válsága (Great Depression) váratlanul érte a közgazdász szakmát, de a válság hatására – elsősorban Keynes munkásságának köszönhetően – megszületett egy új tudományterület, a makroökonómia, és a gazdaságpolitikát is új elvek mentén kezdték alakítani – gondoljunk például a New Deal-re.

Közismert, hogy a 2007-08-as pénzügyi válság hasonlóképpen váratlanul érte a tágabb értelemben vett közgazdász szakmát. Nemcsak a kutató közgazdászokat, hanem a piaci elemzőket, a pénzügyi befektetőket, a jegybankárokat és a kormányzati gazdaságpolitikusokat is meglepte a válság bekövetkezése és az azt követő recesszió. A válság után széleskörű volt az igény a pénzügyi és makroökonómiai modellek, valamint a gazdaságpolitikai gyakorlat újragondolására. Ugyanakkor az 1930-as évekhez képest most sokkal kevésbé radikális fordulat következett be a közgazdasági gondolkodásban.

Ennek fő oka az, hogy – szemben azzal a leegyszerűsített képpel, miszerint a makroökonómiai és pénzügyi kutatások teljesen tévúton jártak – nem kevés olyan elméleti és empirikus eredmény született már 2007 előtt is, amelyekre támaszkodni lehetett, és nem kellett egy teljesen új paradigmát felépíteni. Az tény, hogy a válságot megelőző makroökonómiai kutatások zászlóshajói, a DSGE modellek nem voltak alkalmasak a rendszerszintű pénzügyi krízisek és azok következményeinek elemzésére, de a makroökonómia és a pénzügyek kevésbé szem előtt levő területein léteztek olyan kutatások, amelyek alapot nyújtottak az újragondoláshoz.

A gazdaságpolitikában hasonló volt a helyzet: a domináns nézetrendszerre, a neoliberális gazdaságpolitikára támaszkodva nem lehetett megfelelő válaszokat adni a válság kihívásaira. De részben a régi keynesi elvekhez visszanyúlva, részben újabb kutatásokra támaszkodva viszonylag gyorsan szignifikáns gazdaságpolitikai fordulatot lehetett végrehajtani. Mindebből adódóan a gazdaságpolitika sokkal hatékonyabban tudott reagálni, mint az 1930-as években.

A következőkben röviden, a teljesség igénye nélkül áttekintem, hogy milyen, már meglevő kutatási eredményeket lehetett hasznosítani a válság után a makroökonómia újragondoláshoz. A válság előtt kétségtelenül az a nézet dominálta a közgazdasági gondolkodást, hogy a pénzügyi piacok alapvetően hatékonyan végzik a munkájukat, és csak minimálisan kell őket szabályozni. De ez nem jelenti azt, hogy teljességgel hiányoztak az olyan kutatások, amik a pénzügyi piacok tökéletlenségével és a pénzügyi váláságokkal foglalkoztak. Erre találunk példákat a főárami közgazdaságon belül, lásd például Glenn (1991), illetve a főáramon kívül, például Minsky (1992). Érdemes Rajan (2005) írására is felhívni a figyelmet, aki az akkori többségi konszenzussal szemben felhívta a figyelmet a pénzügyi innovációk veszélyeire, arra, hogy ezek az újítások miként visznek instabilitást a pénzügyi rendszerbe.

A rendszerszintű pénzügyi válságokat jellemzően eszközár buborékok felépülése előzi meg. A buborékok hatásmechanizmusának a vizsgálata sem hiányzott a makropénzügyi kutatásokból. Például Blanchard és Fischer (1989) haladó szintű makroökonómia tankönyve a teljes 5. fejezetét ezen kutatásoknak ismertetésének szenteli. Viszont a később népszerűvé váló Romer (1996) féle haladó tankönyvben már említés sem esik a buborékokról, ami jó indikátora annak, hogy a kutatások fókusza miként mozdult el. Bár az eszközár buborékok vizsgálata háttérbe szorult, nem szűnt meg – erre példa a ma már Nobel-díjas Shiller (2005) könyve is. Fontos megemlítenünk Claudio Borio és munkatársainak a munkásságát a BIS-ben, ők folyamatosan felhívták a figyelmet a túlzott hitelkiáramlás szerepére a rendszerszintű kockázatok felépülésében.

Bár a legfejlettebb gazdaságokban az 1930-as évek után nem volt jellemző a rendszerszintű pénzügyi válságok előfordulása egészen 2007-ig, a fejlődő világban annál inkább. Gondoljunk csak Mexikó 1994-es valutaválságára, vagy az 1997-es kelet-ázsiai pénzügyi válságra. Ebből adódóan bár a makroökonómia kutatások fő fókusza nem foglalkozott a pénzügyi válságokkal, a nyílt gazdaságok és fejlődő gazdaságok makroökonómiája nyilván nem hanyagolhatta el ezt a területet. Lásd például Krugman (1995, 1998) munkáit. Ebben a kontextusban szintén meg kell említeni Guillermo Calvo, Enrique Mendoza és Carlos A. Végh kutatásait a University of Maryland-en.

A 2007-2008-as válság eseményeinek megértéséhez különösen fontos Diamond és Dybvig (1983) bankpánik modelljének az ismerete, hasonlóan érdekes ebben a kontextusban Allen és Gale (2007) munkája. Bár a Diamond-Dybvig modell a klasszikus bankpánikok modellje, Gorton (2010, 2012) könyvei világosan alátámasztják, hogy a 2007-2008-as válságban az eszközár buborék kipukkanása után hasonló likviditási válság ment végbe új köntösben. A bankbetétesek rohama helyett a pénzügyi piacokon következett be a válság – ennek nagyon jó leírása található Brunnermeier (2009) és Shin (2009) tanulmányaiban.

Geanakoplos (2010) munkája nagyon jó áttekintése a tőkeáttétel (leverage) szerepének a rendszerszintű kockázatok felépülésében, illetve az azt követő összeomlás során. Bár mint említettem, a DGSE modellek fejlesztése során a pénzügyi súrlódások tanulmányozása teljesen háttérbe szorult, néhány kivétel azért ebben is akadt. Bernanke és szerzőtársai (1999), valamint Iacoviello (2006) tanulmányaiban DSGE modellek segítségével elemzik a tőkeáttétel szerepét a makroökonómiai fluktuációkban.

Ma már azzal is tisztában vagyunk, hogy a 2007-2008-as pénzügyi válság nem vezetett olyan mély depresszióhoz, mint az 1930-as években, de a válság okozta recesszióhoz elhúzódó volt, különösen Európában. Ennek megértéséhez sokat segít a likviditási csapda koncepciója, amit először Keynes fogalmazott meg, de utána évtizedekig úgy gondolták, hogy ez a modern gazdaságokban nem releváns kérdés. Ezzel a nézettel ment szembe Krugman (1998) tanulmánya, ami Japán 1990-es évekbeli stagnálása kapcsán újra felhívta a figyelmet erre a jelenségre. Krugman nyomán pedig több szerző elkezdte vizsgálni, hogy mit tehet a gazdaságpolitika, ha egy esetleges likvidtási csapdában a nominális kamatláb zéró alsó korlátja effektívvé válik, lásd például Eggertsson (2003), Eggertsson és Woodford (2003) tanulmányait.

Véleményem szerint a fenti nem teljeskörű áttekintés kielégítően demonstrálja, hogy a 2007 előtti kutatási eredmények megfelelő alapot biztosítottak a makroökonómia és a makropénzügyek újragondolásához. Ez persze nem azt jelenti, hogy ez a feladat könnyű lenne. Egyrészt a régebbi kutatásokban megjelenő gondolatokat adaptálni kell a konkrét új helyzetre, szükséges őket aktualizálni, modernizálni. Másrészt ezek a kutatások jellemzően egy-egy részterülettel foglalkoztak; ha makroökonómiai szempontból akarjuk őket hasznosítani, akkor ezeket a részterületeket szintetizálni kell. Hogy mindez mennyire volt sikeres? Ezt elemzem az ezt követő blogbejegyzéseimben.

Világi Balázs


A cikksorozat előző része itt, következő része pedig itt olvasható.


Hivatkozások:

Allen, F. és D. Gale, 2007. Understanding Financial Crises, Oxford University Press.

Bernanke, B.S., M. Gertler és S. Gilchrist (1999). The Financial Accelerator in a Quantitative Business Cycle Framework, in Handbook of Macroeconomics, Volume 1, Ch. 21, 1341-1393, Elsevier.

Blanchard, O.J. és S. Fischer (1989). Lectures on Macroeconomics, MIT Press.

Brunnermeier, M.K. (2009) Deciphering the Liquidity and Credit Crunch 2007-2008, Journal of Economic Perspective, Winter, 23(1), 77-100.

Diamond, D.W. és P.H. Dybvig (1983). Banks runs deposit Insurance, and Liquidity, Journal of Political Economy 91, 401-419.

Eggertsson, G. (2003). How to Fight Deflation in a Liquidity Trap: Committing to Being Irresponsible, IMF Working Paper 03/64,

Eggertsson, G. és M. Woodford (2003). The Zero Bound on Interest Rates and Optimal Monetary Policy, Brooking Papers on Economic Activity, 1, 139-233.

Geanakoplos, J. (2010). The Leverage Cycle. in NBER Macroeconomics Annual 2009, 24, 1 – 65.

Glenn. H. (1991). Financial Markets and Financial Crises. NBER and University of Chicago Press.

Gorton, G.B. (2010). Slapped by the Invisible Hand: The Panic of 2007, Oxford University Press.

Gorton, G.B. (2012). Misunderstanding Financial Crises — Why We Don’t See Them Coming, Oxford University Press.

Iacoviello, M. (2006). House Prices, Borrowing Constraints, and Monetary Policy in the Business Cycle, American Economic Review, 95(3), 739-764.

Krugman, P. (1998). It’s Baaack: Japan’s Slump and the Return of the Liquidity Trap rooking Papers on Economic Activity, 2.

Krugman, P., (1999). The Return of Depression Economics, WW Norton.

Krugman, P. (2015). Currencies and Crises, MIT Press.

Minsky, H. (1992). The Financial Instability Hypothesis Jerome Levy Economic Institute Working Paper 74. Annandale-on-Hudosn, Jerome Levy Institute of Bard College.

Rajan, R.G., 2005, Has Financial Development Made the World Riskier?, NBER Working Paper 11728.

Romer, D. (1996). Advanced Macroeconomics, McGraw-Hill.

Shiller, R.J., 2005, Irrational Exuberance, Princeton: Princeton University Press.

Shin, H.S. (2009) Reflections on Northern Rock: The Bank Run that Heralded the Global Financial Crisis, Journal of Economic Perspectives, 23(1), 101-119.


 

Főoldali kép forrása: pixabay.com

Makroökönómia a válság után: de mi volt a válság előtt?” bejegyzéshez egy hozzászólás

Hozzászólások letiltva.