Makroökönómia a válság után: stilizált modellek gazdaságpolitikai alkalmazásai

Blogbejegyzés sorozatom előző része végén arra a konklúzióra jutottam, hogy a DSGE modellek jelentős fejlődésen mentek keresztül a váláság óta, de továbbra is csak stilizált modelleknek tekinthetők. Emlékeztetőül: a sorozat első részében azokat a modelleket neveztem stilizáltaknak, amelyek a jelenségeknek csak egy szűk körét értelmezik, csak bizonyos adatsorok néhány jellemzőjét magyarázzák.

A jellegükből adódóan a stilizált modellek nem igazán alkalmasak makroökonómiai előjelzésre. Sőt, a tapasztalok szerint a pusztán statisztikai összefüggéseken alapuló modellek gyakran jobb makroökonómiai előrejelzést adnak, mint az olyan modellek, amelyek makroökonómiai elméleten alapulnak[1]. Ezek után felmerül a kérdés: miért van egyáltalán szükség makroökonómiai elméletre és különösen stilizált makroökonómiai modellekre?

Többféle választ lehet adni a fenti kérdésre, de az egyik legnyilvánvalóbb ok az, hogy egy pusztán statisztikai modellel nem lehet megválaszolni egy csomó olyan kérdést, ami gazdaságpolitikai szempontból fontos. Például lehet, hogy egy statisztikai modell jól jelzi előre a következő havi inflációt, de arról nem mond semmit, hogy mekkora lenne az infláció optimális szintje. Nincsen tökéletes gazdaságpolitika, de ha törekszünk a lehető legjobbra, akkor nem nélkülözhetjük a makroökonómiai elméletet, illetve az azt reprezentáló stilizált modelleket.

Az vitathatatlan, hogy a 2007-08-as válság kitöréséhez hozzájárultak a helytelen gazdaságpolitikai és szabályozási döntések. Ugyanakkor a válság után viszonylag gyorsan végbement egy gazdaságpolitikai irányváltás, ami jelentős mértékben mérsékelte a válság káros hatásait. Ezt az állítást illusztrálja a következő, Blanchard és Summers (2019) könyvéből származó ábra:

blansumm

Az ábra az Egyesült Államokbeli egy főre jutó reál GDP alakulását mutatja az 1930-as évek nagy válsága idején (Great Depression), illetve a 2007-08-as válság utáni időszakban (Great Recession), mindkét esetben a válság előtti értékhez viszonyítva. A különbség szembetűnő, a pénzügyi válság az 1930-as években sokkal mélyebb gazdasági visszaeséshez vezetett, mint a mostani időszakban. Ez pedig jórészt a 2007 után alkalmazott gazdaságpolitikák sikere[2].

Ez annak is köszönhető, hogy 2007 után – legalábbis az Egyesült Államokban – viszonylag gyorsan lezajlott az a gazdaságpolitikai irányváltás, aminek fő elemeit kitűnően összefoglalja Blanchard és szerzőtársai (2010) tanulmánya[3]. Hogy viszonylag gyorsan lehetséges volt végrehajtani ezt az irányváltást, annak okairól írtam ennek a blogbejegyzés sorozatnak a második részében, ahol kifejtettem, hogy a válság előtt már nagyon sok olyan gondolati elem rendelkezésre állt, amit hasznosítani lehetett a gazdaságpolitika újragondolása során. A gazdaságpolitikai fordulat pedig együtt járt az azt támogató, értelmező, új makroökonómiai és pénzügyi modellek létrehozásával is. Ebben a bejegyzésben a monetáris és a fiskális politikához kapcsolódó modelleket tekinteném át röviden.

A 2007-08 válság egyik nagy tanulsága az volt, hogy a likviditási csapda fogalma nem csupán elmélettörténeti érdekesség, hanem egy hasznos koncepció, amivel értelmezhető a válság utáni elhúzódó recesszió. A fogalom Keynestől származik, és legfontosabb jellemzője, hogy a likviditási csapdában a monetáris politika hatástalanná válik, nem képes a gazdaságot élénkíteni.

Eggertsson és Krugman (2012) egyszerű, stilizált modelljük segítségével elemzi a likviditási csapdák okait és következményeit. A modell szakít a reprezentatív háztartás koncepciójával, felteszik, hogy vannak megtakarító és eladósodott háztartások. A modellben a pénzügyi válság azáltal jelenik meg, hogy a bankok szigorítják a háztartások adósságkorlátait. Ennek következményeként az eladósodott háztartások kereslete csökken és a gazdaság kibocsátása az optimális szint alá esik.

A monetáris politika kamatcsökkentéssel élénkítheti a gazdaságot, hogy visszaálljon a kibocsátás optimális szintje. Az alacsonyabb reálkamat nagyobb fogyasztásra ösztönzi a magtakarító háztartásokat, és ez pótolhatja a kiesett keresletet. Viszont, ha a pénzügyi válság nagy, akkor az adósságkorlátos háztartások kereslete olyan mértékben esik vissza, hogy jegybank nem tudja kellő mértékben csökkenteni a kamatot, mivel a kívánatos nominális kamatszint alacsonyabb lenne, mint a nominális kamatláb zéró alsó korlátja. Ezt az állapotot nevezzük likviditási csapdának.

Eggertsson és Krugman megközelítésének a hiányossága, hogy a modell szerint a likviditási csapda csak átmeneti jelenség. Ennek viszont ellentmondott a 2008 utáni elhúzódó recesszió. Eggertson és Mehrotra (2014) és Eggertson és szerzőtársai (2019) megmutatják, hogy ha Eggertsson és Krugman megközelítését kiegészítik egy realisztikusabb demográfia struktúrával, akkor a modellek képesek magyarázatot adni a tartós stagnálás (secular stagnation) jelenségére.

Mivel likviditási csapdában a hagyományos monetáris politika hatástalanná válik, alapvetően két lehetőség adódik a gazdaság élénkítésére: a nemkonvencionális monetáris politika, illetve a fiskális politika. A nemkonvencionális monetáris politika elméleti megalapozása szempontjából Gertler és Karádi (2011,2013) DSGE modelljei a kiinduló referenciák. A fiskális politika alkalmazásnak a lehetősége pedig először Keynesnél merült fel az 1930-as években.

Viszont a válság előtt a makroökonómusok többsége meglehetősen szkeptikus volt a fiskális politikával, mint gazdaságélénkítő eszközzel szemben. Ennek fő oka az volt, hogy úgy gondolták, hogy a fiskális kiadási multiplikátor 1-nél kisebb, azaz egységnyi fiskális költekezés egységnyinél kisebb GDP növekedést indukál. Ezt a vélekedést elméleti és empirikus érvek is alátámasztották. Például, Ilzetzki és szerzőtársai (2011) 2007 előtti adatokat használva országok egy nagy csoportjára becsülték meg a fiskális multiplikátor nagyságát, és jellemzően 1-nél kisebb értékeket kaptak.

Ugyanakkor elméleti megfontolások azt sugallták, hogy nagy recessziók során, likviditási csapdában a multiplikátor értéke megnőhet. Azt Keynes óta tudjuk, hogy a fiskális multiplikátor értéke akkor lehet 1-nél nagyobb, ha a háztartások fogyasztása nagy mértékben függ a folyó jövedelmüktől. Viszont a később uralkodóvá váló permanens jövedelem elmélet szerint a háztartások „simítják” a fogyasztási kiadásaikat, ezért az aggregált fogyasztás nem függ a folyó jövedelemtől. Eggertsson és Krugman (2012) már idézett modellje viszont demonstrálja, hogy adósságkorlátos fogyasztók esetében nem működik a permanens jövedelem hipotézis, ezeknek a háztartásoknak a fogyasztását – az eredeti keynesi gondolattal összhangban – mégis a folyó jövedelem határozza meg. Tehát a fiskális multiplikátor lehet 1-nél nagyobb. Hogy recessziók idején a multiplikátor megnőhet, azt más tanulmányok is megerősítették, lásd például Christiano és szerzőtársai (2011), illetve Woodford (2011) modelljeit. Az elmélettel összhangban ez a vélekedés empirikus megerősítést is kapott: Auerbach és Gorodnichenko (2012) változó paraméteres ökonometriai technikával megmutatták, hogy az Egyesült Államokban a fiskális kiadási multiplikátor recessziókban 1-nél nagyobb, fellendülések esetén pedig kisebb annál[4].

Mivel a válság előtt az uralkodó gazdaságpolitikai nézet szerint a konjunktúraciklusok simítása a monetáris politika feladata, és a fiskális politikának ebből a szempontból célszerű passzívnak maradni, ezért a monetáris és fiskális politika koordinációjának kérdése háttérbe szorult. Értelemszerűen a válság után ez ismét a közgazdasági gondolkozás középpontjába került. De most is fontosnak tartom hangsúlyozni, hogy ebben a kérdésben sem a nulláról kellett indulni, a fiskális és monetáris politika összefüggései tanulmányozásának is hosszú története van.

Már Milton Friedman (1948) felvetette, hogy bizonyos feltételek mellett van létjogosultsága a monetáris expanzióval finanszírozott költségvetési politikának, és az ő nevéhez (Friedman, 1969) fűződik a „helikopterpénz”, – azaz a pénznyomtatás által finanszírozott fiskális transzferek – lehetőségének a vizsgálata. Az 1970-es, 80-as évek új-klasszikus makroökonómusai szkeptikusak voltak a fiskális politikával szemben, de tisztában voltak a központi költségvetés és a jegybank mérlegösszefüggésivel, és éppen ezért óvtak a túlzott fiskális expanziótól, mert tartottak annak a monetáris finanszírozáson keresztül ható inflációs hatásától – lásd erről Sargent és Wallace (1981) írását. Ez a gondolatmenet tükröződik némileg más formában a „fiscal theory of price level” irodalmában, aminek egy összefoglalója található Christiano és Fitzgerald (2000) írásában, a megközelítés kritikája pedig Buiter (2002) tanulmányában.

A válság előtti időszak monetáris politikáját jellemző inflációs célkövetés rendszeréről, illetve az azt alátámasztó makroökonómiai elméletekről is gyakran túlzottan leegyszerűsítő kép él a köztudatban. Pedig már ekkor is vizsgálták, hogy egy inflációs célkövető jegybanknak hogyan kell reagálnia egy fiskális expanzióra. Például Benigno és Woodford (2006) megmutatja, hogy az optimális monetáris politikának egy olyan rugalmas inflációs célkövetés felel meg, ami reagál a fiskális sokkokra: fiskális expanzió esetén lazít monetárisan, hogy az így generált többletinfláció segítségével csökkentse a kormányzati adósság reálterhét. Bár a válság előtt a likviditási csapda inkább csak elméleti lehetőségnek tűnt a nyugati fejlett gazdaságokban, Auerbach és Obstfeld (2005) megoldási javaslata likviditási csapda esetére a monetárisan finanszírozott fiskális expanzió volt. Ugyanennek a problémának a monetáris és fiskális politika koordinációjára vonatkozó implikáció tükröződnek Ben Bernanke (2003) beszédében: ”It is important to recognize that the role of an independent central bank is different in inflationary and deflationary environments. In the face of inflation, which is often associated with excessive monetization of government debt, the virtue of an independent central bank is its ability to say ’no’ to the government. With protracted deflation, however, excessive monetary creation is unlikely to be the problem, and a more cooperative stance on the part of the central bank may be called for.

Mindezen intellektuális előzmények után nem meglepő, hogy a válság után felerősödött ennek a problémakörnek a vizsgálata. Corsetti és Dedola (2014) az euróövezet szuverén kötvény válságából kiindulva javasolja a kormányzati adósság monetizálását. Buiter (2014) a helikopter pénz hatásossága mellett érvel. Galí (2014) megmutatja, hogy fiskális sokkokra a jegybank optimális reakciója a monetáris finanszírozás. Eggertsson (2013) pedig egyenesen a jegybanki függetlenség célszerűségét kérdőjelezi meg likviditási csapda esetén, amikor szerinte a jegybanknak célszerű a fiskális expanziót megfinanszírozni. Ben Bernanke erre vonatkozó ellenérvei pedig Blanchard és Summers (2019) első fejezetében olvashatók.

Összefoglalva: a gazdaságpolitika sokkal hatékonyabban kezelte a 2007-08 utáni válságot, mint az 1930-as években. Ez persze nem meglepő, hiszen azóta jelentős mennyiségű makroökonómiai tudás halmozódott fel, aminek egy része 2007 előtt háttérbe szorult, de nem felejtődött el. Éppen ezért 2007 után mind a gazdaságpolitika, mind a makroökonómiai kutatás képes volt a szükséges gyors irányváltásra. Ugyanakkor, természetesen a válságkezelés teljes költség-haszon elemzéséhez még nem telt el elég idő. Az kétségtelen tény, hogy 2008 után sikerült az olyan brutális méretű kibocsátás visszaesést és munkanélküliséget elkerülni, mint ami az 1930-as években volt tapasztalható, ami nagyon nagy eredmény. De az például még nyitott kérdés, hogy lesznek-e mellékhatásai, és ha igen, milyenek az új gazdaságpolitikáknak, például a jegybanki mérlegek felfújódásának. Ennek vizsgálata nyilván a közeljövő makroökonómiai kutatásainak egyik fontos feladata.

Világi Balázs


A cikksorozat előző része itt olvasható.


Hivatkozások:

Auerbach, A.J., és Y. Gorodnichenko (2012). Measuring the Output Responses to Fiscal Policy, American Economic Journal: Economic Policy, 4(2), 1-27.

Auerbach, A.J. és M. Obstfeld (2005). The Case for Open-Market Purchases in a Liquidity Trap, American Economic Review, 95(1), 110-137.

Benigno, P. és M. Woodford (2006). Optimal Inflation Targeting under Alternative Fiscal Regimes, Central Bank of Chile Working Papers, No. 407.

Bernanke, B.S. (2003). Some Thoughts on Monetary Policy in Japan, speech to the Japan Society of Monetary Economics, Tokyo, 2003. május 31.

Blanchard, O., G. Dell’Ariccia és P. Mauro (2010). Rethinking Macroeconomic Policy, IMF Staff Position Note, SPN/10/03.

Blanchard, O. és L.H: Summers, eds. (2019). Evolution or Revolution?, Cambridge, Massachusetts: MIT Press. (Magyarul: Fejlődés vagy forradalom, Budapest: Pallas Athéné Könyvkiadó, 2019)

Buiter, W.H. (2002). The Fiscal Theory of Price Level: A Critique, The Economic Journal, 112(July), 459-480.

Buiter, W.H. (2014). The Simple Analytics of Helicopter Money: Why It Works — Always, Economics, The Open-Access, Open-Assessment E-Journal, 8(2014-28).

Christiano, L.J. és T.J. Fitzgerald (2000). Understanding the Fiscal Theory of the Price Level, NBER Working Paper 7668.

Christiano, L.J., M. Eichenbaum és S. Rebelo (2011). When Is the Government Spending Multiplier Large?, Journal of Political Economy, 119(1), 78-121.

Corsetti, G. és L. Dedola (2016). The Mystery of the Printing Press: Monetary Policy and Self-fulfilling Debt Crises, Journal of the European Economic Association, 14(6), 1329–1371.

Eggertsson, G. (2013). Fiscal Multipliers and Policy Coordination, in Fiscal Policy and Macroeconomic Performance, eds. Luis Felipe Cespedes and Jordi Gali, 175 – 234, Santiago: Central Bank of Chile ; http://si2.bcentral.cl/public/pdf/banca-central/pdf/v17/Vol17_175_234.pdf

Eggertsson, G.B és P.R. Krugman (2012). Debt, Deleveraging and the Liquidity Trap: a Fisher-Minsky-Koo Approach. Quarterly Journal of Economics, 127(3), 1469-1513.

Eggertson, G.B. és N.R. Mehrotra (2014). A Model of Secular Stagnation, NBER WP, 20574.

Eggertsson, G.B., N.R. Mehrotra, és J.A. Robbins. (2019). A Model of Secular Stagnation: Theory and Quantitative Evaluation, American Economic Journal: Macroeconomics, 11(1), 1-48.

Friedman, M. (1948). A monetary and fiscal framework for economic stability, American Economic Review, 38 (3), 245-264.

Friedman, M. (1969). The Optimum Quantity of Money, in: The Optimum Quantity of Money and Other Essays, Chicago, IL.

Galí, J. (2019). The effects of a money-financed fiscal stimulus, Journal of Monetary Economics, megjelenés alatt, https://doi.org/10.1016/j.jmoneco.2019.08.002

Gertler, M. és P. Karadi (2011). A Model of Unconventional Monetary Policy, Journal of Monetary Economics, 58(1), 17-34.

Gertler, M. és P. Karadi (2013). QE 1 vs. 2 vs. 3. . . A Framework for Analyzing Large-Scale Asset Purchases as a Monetary Policy Tool, International Journal of Central Banking, January.

Ilzetzki, E., E.G. Mendoza és C.A. Végh (2011). How Big (Small?) are Fiscal Multipliers?, IMF Working Paper.

Molnár Gy., Soós G.D. és Világi B. (2017). A költségvetési politika és a gazdaság ciklikus pozíciójának kapcsolata, Hitelintézeti Szemle, 16(4), 58-85.

Sargent, T. J. és Wallace, N. (1981). Some unpleasant monetarist arithmetic, Quarterly Review, Federal Reserve Bank of Minneapolis, 5(3), Fall.

Woodford, M. (2011) Simple Analytics of the Government Expenditure Multiplier, American Economic Journal: Macroeconomics, 3, 1-35.


[1] Azért a statisztikai modellek előrejelző képeségét sem érdemes túlértékelni: például a 2007-es válságot azok sem jelezték előre.

[2] Persze a válságkezelés teljes költség-haszon elemzéséhez még nem telt el elég idő. Könnyen lehet, hogy a különböző válságkezelő gazdaságpolitikáknak vannak olyan káros mellékhatásai, amiket ma még nem látunk, vagy csak sejtünk.

[3] Aki pedig részeletesebben szeretne olvasni a témáról, annak ajánlanám a Blanchard és Summers (2019) által szerkesztett, magyarul is megjelent tanulmánykötetet.

[4] A fiskális multiplikátort meghatározó tényezőkről lásd Molnár és szerzőtársai (2017) írását.


Főoldali kép forrása: pixabay.com

Makroökönómia a válság után: stilizált modellek gazdaságpolitikai alkalmazásai” bejegyzéshez egy hozzászólás

Hozzászólások letiltva.